個人の住宅投資家には、いくつかの常識があります。 通常、空売りは株式市場の敵と見なされます。 空売りによる損失は、利益をはるかに上回ると考えられています。 米国や日本などの他の先進国と比較して、国内の空売りシステムは個人投資家にとって不利になるように設計されているという主張もあります。 証券業界の専門家、学者、政府関係者を通じて、空売りに関する典型的な誤解と真実を調査しました。

▶空売りとは？

空売りは、株を借りて売る投資手法です。 特定の企業の株価が下落することに賭け、その株を借りて売却し、その後、より低い価格で購入して返済して利益を上げます。 現行法では、株を借りて取引する借り入れ空売りは可能だが、借りずに株を売るレバレッジなし空売りは、韓国を含む多くの国で法律で禁止されている。

株式の借入方法は、「借りる」と「借りる」に大別されます。 SLB は、当事者間の合意に基づいて株式を貸したり借りたりする店頭取引です。 主に機関投資家（外国人投資家を含む）やプロ投資家の要件を満たす個人投資家が参加しています。 貸出期間、保証率等彼らはGMSLAに従います。 満了日は当事者間の合意によって定められており、債権者が返済を要求（撤回）した場合は、直ちに返還しなければなりません。

レンディングとは、証券会社が空売りを目的として個人投資家に証券を貸与する取引です。 個人投資家の財務状況や信用格付けはさまざまであるため、証券会社は、標準化された融資条件と担保比率を提供します。 最近、政府は、個人投資家が大型株を取引する際の担保比率を140％以上から120％以上に引き下げることで、システムを改善する計画を発表しました。

▶米国は貸出期間や担保比率を個人と機関で平等に制限しているのか？

それは本当ではない。 米国では、空売りの株式レンディングの経路は、「信用取引」と「株式レンディング市場」に大別されます。 信用取引は韓国の貸付市場に相当し、証券貸借市場は貸付市場に相当します。

韓国の株式市場とは異なり、信用取引は個人と機関の両方に開かれています。 証拠金取引の場合、投資家が誰であるかに関係なく、150% の預金率が適用されます。

ただし、米国では、機関が信用取引ではなく貸株市場を利用するのが一般的です。 これは、貸株市場の方が安く株を貸したり借りたりできるからです。 卸売業者は小売市場で商品を購入する場合がありますが、ほとんどの場合、卸売市場での商品の取引に似ています。

Exchange Rules (FDIC) に従い、ローンの期間に制限はありません。 最低保証率は102%です。

日本の場合も同様です。 日本では、機関投資家間で有価証券を貸し借りする取引（韓国では貸付取引）を貸付取引と呼んでいます。 一方、韓国での融資取引は機関信用取引と呼ばれる。 機関信用取引には 130% の預金金利が適用されます。 ただし、ローン取引（韓国ローン取引）を行う場合、韓国と同様に、GMSLA に従って、ローン期間と担保比率が当事者間で相互に合意されます。

▶レンタル期間や保証関係を他国とは独立して制限することはできますか？

過剰な規制は、大きな副作用をもたらす可能性があります。 実は2016年まではSLBの取引を1年に制限する規制がありました。 しかし、当事者の合意による「ロールオーバー」（満期の延長）が避けられない状況下で、1年以上ローン運用を続けた投資家は、無駄な事務コストを負担せざるを得ませんでした。 国際的な整合性も低いとの指摘を受け、2016年7月に規制が廃止されました。

空売り規制が無期限に強化されれば、他国に関係なく、国内の資本市場は「ガラパゴス」になる可能性があります。 つまり、外国人が韓国市場に投資する理由がない。 多くの専門家は、これが韓国株と株式市場の過小評価を助長すると信じています。

▶ 「インドの雨祭り」のように株価が下落するまでショートポジションを維持するのか？

理論上は可能ですが、実際には使いにくいと感じている機関投資家も少なくありません。 これは、空売りポジションが延長されると、SLB トランザクションのコストが増加し続けるためです。

買い戦略とは異なり、空売りは無限の損失を被る傾向があります。 株価が上昇傾向にあるときは、ショート ポジションを延長するのではなく、ショートをヘッジする (空売りされた株式を買い戻す) のが一般的です。

▶株価下落の主犯は空売り？

これは理論的に検証されていないステートメントです。 株は借りて売ってもいつかは買わなければならないので、空売りが株価に与える影響は長期的にはゼロに収束します。 むしろ専門家は、空売りには流動性の提供、追加需要の創出、バブルの防止などのプラスの機能があると考えています。

コロナ19危機の間、空売りが禁止されている国と空売りが禁止されていない国では、株価の上昇率に大きな違いはありませんでした。 米国や英国などの主要な金融先進国は、空売りが株価の下落を引き起こさないと信じて、空売りを禁止していません。

昨年6月の全国株式市場の分析によると、空売りで株価が下落したとは言い難い。 空売りが可能なコスピ200指数は2022年6月3日から7月1日まで13.6%下落し、コスピ200株を除いたコスピ指数は15.5%下落した。 空売りが禁止されている株の価格はさらに下落した。

▶ 空売り規制は他国に比べて弱い？

国内の空売り規制は、主要外国の株式市場よりも高い水準にあります。 レバレッジなしの空売りは韓国では違法です。 ただし、米国の場合、レバレッジなしで空売りできるのはマーケットメーカーだけです。 マーケットメーカーとは、取引所と契約している証券会社が、ビッド価格とアスク価格の両方を厳密に設定して流動性を提供できるようにするシステムです。

韓国では、空売り価格を以前の価格よりも高く提示しなければならない「アップティック ルール」が適用されます。 専門家らは、空売りによる価格下落の影響は必然的に減少すると分析している。 一方、ヨーロッパの株式市場には上昇ルールがなく、米国と日本では、株価が 10% 以上下落した場合にのみ上昇ルールが適用されます。

韓国はまた、投資家および品目ごとのすべてのネット ショート ポジションの開示を義務付けている唯一の国でもあります。 空売り銘柄指定制度も韓国だけの制度だ。 過熱銘柄の空売り指定とは、特定の銘柄の株価の下落率や空売り比率が一定水準を超えた場合、翌取引日の空売りを禁止する制度です。

ソ・ヒョンギョ記者 seogyo@hankyung.com